□阿斯达克网络信息有限公司

　　德银昨日发表研究报告指出，目前大部分的注意力集中于阿里巴巴(01688.HK)疲弱的增长引擎，即黄金供应商的销售，但问题属意料之内，较多的关注应放在增加用户忠诚度、平均每客户开支(ARPC)，及打通内地中小企业的重要渠道上。阿里巴巴股价在过去一个月下跌21%，落后同期恒指11%，目前股价相当于08年预测市盈率的38.6倍，相对于国际同业的17至150倍，属较低水平。德银将阿里巴巴评级由“持有”上调至“买入”，目标价由17.82港元下调至14.78港元。

　　碍于团队重组及季节性调整，首季黄金供应商仅净增加1164家。重组的负面影响在第二季度仍然严重，相信销售团队的生产力要到第四季度才完全复原。德银将第二季度黄金供应商净增长预测由约2000家下调至1154家，即按季持平。同时，德银将今年全年黄金供应商会员的年增长率预测，由37%下调至25%，反映对黄金供应商销售团队短期内复原持较审慎态度。不过，收益入账有滞后性质，令以国际财务准则编列的损益表有较少负面影响。

　　黄金供应商销售团队虽然复原缓慢，但德银认为，内地市场的强劲增长抵消了其对第二季度现金收入的部分负面影响。分销商的第二季销售数据强劲，访客流量大幅增长，原因相信是产品质素改善，及社区效应(网上论坛及博客等)推动网站知名度增加。德银预计第二季诚信通净增长将优于预期的按季增长。

　　阿里巴巴最近推出诚信通个人版，个人版的服务对象包括占内地中小企业四分之一的个体户，大企业内希望取得私人账户以方便经营的人，以及同系淘宝网内希望拓展企业市场的商户。虽然个人会员的功能及服务不及企业会员，但仍会执行多项验证及核实，以增加可靠性。个人会员收费为每年2300元(人民币，下同)，相对企业会员为2800元。个人会员的排序将优于免费用户，但比企业会员低。德银认为，新推出的诚信通个人版有清晰界定的目标市场，也有吸引更多人向阿里巴巴登记的潜力，因此将今年诚信通的按年增长假设，由34%调升至36%，但将内地市场整体APRC的按年增长预测轻微下调至25%，以反映推出较廉价的新服务将带来的摊薄效应。虽然阿里巴巴对企业会员提供一些优先服务，如排序差别，以确保其继续选用较昂贵的服务，但德银相信，吸引现有或潜在诚信通会员，不选用较平宜的类似产品，意味着收入快速增长且存在风险。德银在未来数月将密切留意市场反应。

　　德银指出，阿里巴巴正作多元化尝试，如与企业数据网络思科(Cisco)合作，及推出贷款配对服务，将阿里巴巴的优质中小企业连接至内地最大银行。德银估计，该服务由去年推出至今，已成功促成4.2亿元的贷款。

　　该行表示，对阿里巴巴短期预测较为保守，但看好其长线发展前景。据最近与管理层的交谈，显示“旺铺”服务进展良好，虽然仍属免费，但相信可吸引更多用户，提升品牌知名度，一旦转为收费服务，将为良好的长线收入来源。此外，最近推出的“阿里妈妈”服务，应为获得赞赏的阿里巴巴附加服务。

　　德银将阿里巴巴今年收入预测，由32.8亿元下调至31.7亿元，而明年则由47.7亿元降低至45.3亿元。虽然维持毛利率假设不变，但今明两年的每股盈利分别削减3%及4%。德银预期阿里巴巴今明两年的纯利分别为11.946亿元及16.457亿元，每股盈利分别为27分及37分，市盈率分别为44.5倍及31.5倍。