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IT经理世界：雅虎高溢价购阿里巴巴 看空雅虎
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| 雅虎冒着高溢价收购的风险，换来了一个没有控制权的公司和一席董事会席位，这个交易背后究竟存在一个什么样的事实呢？ 许扬帆/文 阿里巴巴CEO马云在海外风险投资商眼里看来是个“香饽饽”，在2000年从风险投资公司募集了2500万美元后，2004年又募集到了8200万美元，现在，马云更是从雅虎公司拿到了10亿美元。 8月12日是中国的情人节——七夕，阿里巴巴在北京宣布了其与雅虎的“惊天计划”：用阿里巴巴40%的股权(含35%的投票权)换取雅虎的10亿美元现金，外加雅虎在中国的全部资产。据透露，这项并购将在年底之前完成，而10亿美元也将在交易结束时到账。 并入新阿里巴巴的雅虎资产包括雅虎中国网站、雅虎的搜索网一搜(www.yisou.com)、广告业务以及中文网络服务3721网络实名业务、与新浪合资的一拍在线拍卖业务(www.1pai.com.cn)中雅虎的股权、邮箱、雅虎IM、“雅虎”品牌在中国的无限期独家使用权等。加上阿里巴巴几年打拼创下的阿里巴巴B2B交易平台(www.alibaba.com.cn)、个人网络交易平台淘宝网(www.taobao.com)和在线支付网络支付宝(www.alipay.com)等业务，中国互联网历史上最大的并购促成了一个中国互联网的庞然大物产生。 高溢价收购 用10亿美元现金加中国资产换购新阿里巴巴40%股份的收购，雅虎确立了“新阿里巴巴”的估值。 不计雅虎品牌等无形资产的价值，雅虎对中国市场投入期长达7年，并有与新浪合资成立一拍网以及耗资1.2亿美元收购3721等大动作，有机构估算中国雅虎的净资产约为3亿美元，因此，雅虎获得阿里巴巴40%股份的账面代价应为13亿美元，本次收购，雅虎认定的新阿里巴巴的价值在32.5亿美元以上，约合264亿元人民币。 在并购周鸿的3721公司之前，雅虎在中国几乎没有什么实质性的业务，据周鸿2004年年底向记者透露，3721的网络实名等产品带来的业绩一直是雅虎中国收入的中流砥柱，在合并之前，3721的网络实名、实名搜索便占据国内同类市场40%的份额，2003年实现了超过2亿元人民币的收入，被整合入雅虎中国之后依然保持增长，2004年利润超过1亿元人民币。 而拥有中文版网站的640万注册用户、英文网站的150万注册用户的阿里巴巴网站，经过三年的苦心运营，终于冲上了快速发展的轨道，阿里巴巴喊出了“3年3个100万元”的雄伟计划：2003年每天收入100万元，2004年每天利润100万元，2005年每天纳税100万元。 据报道，2004年阿里巴巴实现了6800万美元的销售额，如果按照马云2004年每个工作日实现利润100万元的说法测算，阿里巴巴2004年的利润在2亿元人民币以上。 除此之外，一拍网、淘宝、支付宝等业务均处于投入期，有可能都处于亏损状态，因此， 3721和阿里巴巴网站两项业务是新公司的利润源泉，新阿里巴巴公司的合并销售额在10亿元人民币左右，利润大约为3亿元人民币。 如果把这次雅虎对阿里巴巴股权的并购比作是一次阿里巴巴股票的首次公开上市(IPO)，阿里巴巴发行40%的股份募集了10亿美元，则阿里巴巴股票的市盈率(P/E)接近90倍！ 以市盈率考量，雅虎付出的代价不菲。 疯狂的中国市盈率 雅虎的举动显然是受到了目前外界环境的影响。 8月12日，美林就雅虎并购阿里巴巴发表一份分析报告，报告指出：“人们对Google股票的饥渴及百度上市制造的狂热，这些气氛正在蔓延，因此，雅虎的这次并购存在某种非常明显的‘急切’心态”。这一“急切心态”是：雅虎高层认为，百度等公司的上市，已经对雅虎的中国业务产生了巨大的威胁，雅虎在中国需要进行新的扩张才能确保自己的地位。 那么，雅虎的出价合理吗？ 本月在纳斯达克成功上市的百度在上市当日股价最高冲至153美元，市盈率高达364.3倍，而百度2005年的销售额预期只有3000万美元，利润只有1428万美元。 而预计中新阿里巴巴2005年的销售额将突破1亿美元，预计利润也将远超百度，而且，新阿里巴巴正处于中国互联网的高速发展时期，同时拥有一个中国最大的B2B网站，一个中国最大的C2C网站(淘宝加上一拍)。因此，雅虎的管理者确信，如果新阿里巴巴IPO，会比百度值钱得多，90倍市盈率并不算高。甚至有预计认为新阿里巴巴的市值应在170亿美元左右。 估值就是在这样的狂热气氛中被确立！ 有分析人士用纳斯达克上市的环球资源公司(NASDAQ: GSOL)和新阿里巴巴进行了比对，环球资源2004年全年源自中国市场的B2B收入为5000万美元，利润1570万美元，环球资源的规模和行业属性与阿里巴巴相若，但是其目前的浮动市盈率仅为18倍，即便IPO时，市盈率也不过40倍。 对于本次并购的定价，马云在发布会上说：“说心里话，雅虎的品牌、雅虎的技术和雅虎近600名员工近7年的努力做出的成果是不可估价的，这是真心话。因此今天我说多少都是假的，我说他值10亿、值2亿意义不大，阿里巴巴总有一天要上市，通过公众认可的估值才是他真正的价值”。 显然，高溢价代表的是投资的高风险，当阿里巴巴真正IPO时，雅虎的40%股票价值能达到或超过10亿美元吗？这显然是个未知数。但现在，雅虎所有的风险都集中在了马云及其管理团队身上。 新阿里巴巴的未来 雅虎与新浪、网易、搜狐等几乎同时在中国建立，但是7年来却始终碌碌无为，远远落后于主要竞争对手。雅虎全球COO罗森格在发布会上说，相信马云和他的团队可以把雅虎的品牌、资产在未来10年进行最大的发展。 在完成这桩交易后，阿里巴巴的用户群体对于雅虎的3721将起到一定的推动作用，而搜索引擎的广告客户也大多为中小企业，阿里巴巴在B2B市场的客户正是中小企业。马云精通英语，马云管理团队中有多人有过美国教育背景。目前看来，似乎也只有马云团队能够承担起重任：了解本土市场，业绩出色并且能融汇东西方文化，不存在什么交流的隔阂，业务互补性强等等。 但是，新的阿里巴巴究竟会朝一个什么样的方向发展呢？更直接点说，雅虎能确保其沿着自己可以掌控的路径发展吗？马云说：第一，这不是一个合资企业，这是阿里巴巴全权管理、经营的企业；第二，雅虎中国将成为中国互联网最重要的品牌之一，也成为阿里巴巴最重要的品牌之一。 “雅虎目前是成为阿里巴巴最重要的战略投资者，作为股东进入的。”睿智的马云是如此的强势和坚持原则。 坊间流传着关于雅虎和阿里巴巴的另外一个故事，两次融资之后的阿里巴巴已经进入了收获期，因此承受着来自股东方要上市套现的强大压力，但是强硬的马云不断强调现阶段保持阿里巴巴“私人公司”属性的重要性，僵持之下，才由孙正义撮合了雅虎这次高达10亿美元的并购，达到了两全齐美的结局。 事实上，类似的“关联交易”孙正义已经不止做过一次。在日本雅虎和UT斯达康之间，孙正义就做过一次“撮合”，同为两家公司主要股东的孙正义利用其控股的Yahoo BB将UT斯达康带入日本电信市场,Yahoo BB的核心网、软交换、ADSL等所有方案、策划和技术都有UT斯达康提供。直接抬升了UT斯达康的业绩。有了这样的前例，很难不让人联想孙正义此次撮合交易的真正目的。 但是谁来保护雅虎全体股东的利益呢？ 虽然美国股市对8月11日正式宣布的雅虎的收购反应正面，开市后雅虎股票迅速超过千万交易量，但是8月12日美林发布的分析报告认为，尽管美林将维持对雅虎的“买入”评级，但是对阿里巴巴40%股权并购的豪赌计划，将部分稀释雅虎的每股收益。在这份分析报告中，美林将雅虎2005年的每股预计收益从0.55美元降低到了0.54美元，把2006年的每股预计收益从0.68美元下调到了0.64美元。 另据雅虎2004年年报显示，雅虎的账户上只有37.4亿美元现金，10亿美元的并购，40%的经济权利，却只是换来了35%的投票权，这里5%的关键差距就是，雅虎事实上并未获得新阿里巴巴公司的绝对控制权。在新阿里巴巴的董事会中，阿里巴巴管理成员占2席，雅虎占1席，软银占1席。 也就是说，雅虎冒着高溢价收购的风险，耗费巨资只换来了一个没有控制权的公司和一席董事会席位，这个交易背后究竟存在一个什么样的事实呢？ 此前，雅虎日本已成了软银主席孙正义的一个互联网运作平台，雅虎在中国会不会再次演变成像日本一样的格局：只是作为一个投资者，而完全放弃公司运营的主导权？这些都是悬念。(本篇文章由《IT经理世界》和新浪科技联合网上发布)
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